czwartek, 26 kwietnia 2012

BOŚiowanie się z rynkiem

Pomimo kiepskiej koniunktury na giełdzie a może m.in. z tego powodu, uznałem że ciekawym tematem jest nowa emisja akcji Banku Ochrony Środowiska. Instytucją tą interesowałem się wielokrotnie na zasadzie "wszystko już wzrosło a BOŚ nadal tani, może też urośnie".

Nie nabywałem jednak akcji BOŚia we względu na niską płynność, niewielkie ruchy kursu i brak dywidendy co oznaczało w sumie zamrożenie pieniędzy na długo z niewielkim potencjałem zysku. Jak przyjrzymy się rentowności kapitałów własnych BOŚia to znajdziemy uzasadnienie do niskiej wyceny akcji, obecnie znacznie poniżej wartości księgowej.

Co zatem ciekawego w nowej emisji takiego słabego banku? Otóż cena (dyskonto) jest ciekawa oraz perspektywa wystawienia tego banku za kilka lat na sprzedaż przez głównego właściciela. Narodowy Fundusz Ochrony Środowiska i Gospodarki Wodnej (NFŚiGW) kontroluje  79% akcji, po emisji będzie to około 60%.

Cena emisyjna ustalona została na poziomie 35 zł podczas gdy obecnie wartość księgowa na akcje wynosi prawie 71 zł. Po emisji wartość ta spadnie do ok. 62 zł co oznacza zakup akcji przy przyszłym C/WK=0,56. Pakiety kontrolne banków w Polsce w transakcjach z ostatnich lat były kupowane/sprzedawane przy C/WK od 0,95 (GMAC Bank przez Getin) do ok. 2,40 (BZ WBK przez Santander), z czego większość powyżej 1. Najsłabsze aktywa, do jakich zaliczyć teraz można BOŚ, mogłyby 'zejść' przy C/WK ok. 0,9-1.

Biorąc pod uwagę ambitny plan poprawy rentowności BOŚ i zakładając że przez następne lata wartość księgowa BOŚ nie będzie spadała a rosła, można mieć nadzieje na wyjście z akcjonariatu banku za kilka lat po C/WK>1. Inna opcja to wyjście z dwucyfrowym zyskiem jeśli akcje nowej emisji BOŚ rozpoczną notowania na poziomie bliskim obecnym notowaniom: 45-47 zł. Tak czy inaczej daje to średnioroczny potencjał zysku powyżej 20%.

czwartek, 12 kwietnia 2012

Giełda niepewności

Nic tak nie dodaje pewności siebie jak wysoka stopa zwrotu i zamknięte zyskowne transakcje. Można wówczas myśleć, że jesteśmy genialnymi inwestorami lub przynajmniej że konsekwentnie realizujemy naszą strategię a owoce pracy w postaci zysków są naturalnym następstwem.

W rzeczywistości nie jest tak różowo. Sprawdziłeś wszystkie jak się zdaje wiadomości na temat danej spółki, byłeś na walnym, rozmawiałeś z osobami z zarządu które odpowiadały na Twoje dobrze postawione pytania, jesteś pewien perspektyw, bieżące zyski spółki są satysfakcjonujące, bieżąca wycena wydaje się niska a kurs spada? Tak często bywa. 

Co wówczas zrobić? Taki nieklarowny obraz sytuacji rodzi wątpliwości. Pierwsza myśl bywa taka, że nie dopisuje koniunktura rynkowa i trafiliśmy na okres kiedy wystarczy cierpliwie czekać na efekt właściwej wyceny rynkowej. 

Mogą w głowie inwestora narastać pytania na które trudno odpowiedzieć. Czy aby na pewno zarząd mówi prawdę, właściwie ocenia swoje możliwości? Czy dokonaliśmy prawidłowej oceny sytuacji spółki i rynku na którym działa? Czy odpowiednio oceniliśmy ryzyka makroekonomiczne? Takie wątpliwości trudno rozmyć jako że ryzyka te trudno dokładnie ocenić. Skoro specjaliści od makroekonomii mają tak różne prognozy to jaka jest szansa że będziemy w stanie prawidłowo określić sytuację? Zapewne nasza rola po prostu sprowadzi się do 'obstawienia' pewnego scenariusza, tak jak można obstawiać jaka pogoda będzie za tydzień.

Dlatego myślę, że nawet bardzo skuteczni inwestorzy mają wiele wątpliwości. Swój sukces zawdzięczają konsekwencji w stosowaniu strategii, odpowiedniej mieszance szybkiego działania z cierpliwością. Z reguły wiedzą kiedy czekać i obserwować a kiedy szybko przystąpić do wprowadzania zmian w portfelu. 

Obecna koniunktura na giełdzie (czy jej brak) jest przykładem takiej sytuacji. Jest chyba tyle czynników przemawiających za wzrostem ile za spadkiem. Z jednej strony niskie wyceny wielu spółek w relacji do perspektyw a z drugiej osuwanie się rynku pod własnym ciężarem, połączone z ciągle aktualnymi zagrożeniami ze strefy euro. 

Kiepskie perspektywy wzrostu zysku banków, jak też pytania o koniunkturę na rynku surowców, rodzi obawy że z tego powodu nie można liczyć na większą dynamikę indeksu WIG20. Czy hossa może się rozpocząć bez tego sztandarowego miernika koniunktury? Być może będzie tylko większe odbicie które zniesie 1/3-2/3 spadków od szczytu do dołka 2011 roku. Możliwym scenariuszem może być też zwykły dalszy marazm.

W takim razie czy przy mało sprzyjającym rynku warto inwestować w ciekawe spółki? Jest to trudne pytanie. W obliczu zmian w ordynacji podatkowej lokowanie środków na depozytach jest już mniej atrakcyjne co wypycha kapitał w kierunku bardziej ryzykownych instrumentów. Sensowne zyski można znaleźć w wybranych akcjach lub w obligacjach korporacyjnych. 

Subiektywnie widzę sens takiej strategii: w przypadku dalszego choćby korekcyjnego wzrostu WIG20 i WIG o kilkanaście procent, po wejściu tych indeksów w konsolidację, rozważyć realizację powstałych zysków i przerzucić środki w obligacje korporacyjne. Wybrać te, które oferują około 7-10% odsetek rocznie przy możliwie największym bezpieczeństwie środków. Należy pamiętać o dywersyfikacji ryzyka - w żaden instrument nie lokuję więcej jak 20% kapitału.

Jakie są Wasze pomysły inwestycyjne na ten rok?

poniedziałek, 2 kwietnia 2012

Podsumowanie I kwartału w portfelu inwestycyjnym

W marcu wartość zmian portfela inwestycyjnego wahała się od -0,3% do +3,6% by zamknąć się na +0,4%. W tym czasie WIG20 spadło 1,32% a sWIG80 o 1,21%. Wpływ na stopę zwrotu z portfela miały: spadek kursu Polnordu o 19,5%, PBG o 18,5%, Elzabu o 14,9%, wzrost Farmacolu o 3,1%, MW Trade o 2,3%, Tauronu o 1%, sprzedaż akcji Ronsona 11,5% powyżej kursu z początku miesiąca a Elzabu 3,6% powyżej.

Poza Polnordem, pozostałe spadkowe akcje mają niewielki udział w portfelu. Największy udział mają obecnie Tauron, MW Trade i Farmacol, które wpłynęły stabilizująco na portfel. Oczekuję, że spółki te powinny zyskiwać w II kwartale, co pociągnie stopę zwrotu z portfela.

Stopa zwrotu za cały I kwartał wyniosła w sumie +33,3% z czego 70% to zasługa styczniowego odbicia na rynku MiŚów. Niestety luty i marzec były znacznie słabsze pomimo świetnej koniunktury giełdowej w Niemczech i USA. W dalszej części roku oczekuję jednak lepszego zachowania GPW w ramach odreagowania po marazmie. 

O spółkach

Duży udział Taurona w portfelu jest podyktowany niską wyceną wskaźnikową, perspektywą dobrych wyników finansowych w tym roku oraz dywidendą z yieldem ok. 4%. Jest to pozycja defensywna ale mogąca w perspektywie 3-6 miesięcy wygenerować stopę zwrotu 8-10% co daje ciekawą relację zysku do ryzyka.

MW Trade to pozycja zdecydowanie prowzrostowa z już osiągniętym zyskiem na koniec miesiąca 40,8%. Oczekuję dalszego ruchu w górę o co najmniej 20%. Spółka dość dobrze wyszła z korekty i kurs zdaje się rysować formację która może zakończyć się wybiciem w górę. Katalizatorem wzrostów mogą być dobre wyniki za I lub II kwartał połączone ze stabilną lub wzrostową sytuacją na rynku.

W przypadku Farmacola, spółka ta posiada znaczne zasoby gotówkowe. Co prawda nie zapowiadała dywidendy ale liczę, że jednak ją zapowie lub wznowi skup akcji własnych jako że nie wiem na co sensownego mogłaby przeznaczyć składowaną gotówkę. Zadłużenie jak na branżę dystrybucji farmaceutyków ma niewielkie i spada. Dlatego wypłata nawet 2 zł z 2,5 zł zysku na akcję za zeszły rok jest moim zdaniem możliwa i pożądana.

Polnord to wielka niewiadoma. Akcje są notowane z bardzo dużym dyskontem do wartości księgowej która nie wydaje się być istotnie zawyżona. Kiedy akcje były po prawie 20 zł, nie podjąłem sprzedaży widząc perspektywy znacznie wyższej wartości godziwej na poziomie 35-40 zł. Teraz po spadku do 15 zł moje postrzeganie się nie zmieniło. By kurs tej spółki istotnie wzrósł, ponad 20 zł konieczne wydaje się rozwiązanie kwestii zadłużenia w obligacjach, które zapada w II połowie roku. Najlepszym rozwiązaniem zdaje się częściowe spłacenie obligacji z dalszych odszkodowań od Warszawy za grunty przekazane pod drogi i zrolowanie reszty obligacji na kilka lat.

Jakich akcji szukam?

Przyglądam się też innym spółkom. Odbicie na MiŚach myślę że nie będzie już tak dynamiczne i szerokie, będą dalej znacząco rosnąć tylko niektóre spółki płacące dywidendę, o bezpiecznej sytuacji finansowej lub te o perspektywach znaczącego dalszego wzrostu zysków.

Nie patrzę na szczególne sektory, każda spółka może być ciekawa jeśli jest dobrze zarządzana i nisko wyceniana w stosunku do perspektyw. Ważne, by miała przewagę nad konkurencją, by była liderem w swoim segmencie rynku i potrafiła zawsze utrzymywać dodatnie a najlepiej stabilne lub rosnące marże, nawet jeśli się pogorszy ogólny sentyment rynkowy. 

Jako akcjonariusz jestem w stanie przeczekać istotny spadek notowań o ile nie idzie w parze za znacznym spadkiem wyników lub trwałymi stratami.