niedziela, 4 marca 2012

Jak stoją spółki Czarneckiego - sytuacja po roku 2011 i dalsze perspektywy

Rok 2011 wypadł ładnie pod względem zysku netto dla największej spółki Czarneckiego - Getin Noble Banku, co przełożyło się także na rekordowe wyniki Getin Holdingu. Do tego upłynnienie 50% + 1 akcji TU Europy zapewni około 900 mln gotówki, które Getin Holding prawdopodobnie będzie miał do dyspozycji w II kwartale 2012.


Open Finance

Debiut spółki na GPW wiosną 2011 i sprzedaż sporego pakietu przez Getin Noble Bank, zapewnił temu ostatniemu spory zysk na sprzedaży i rewaluację pozostałego pakietu akcji (zejście poniżej 50% w akcjonariacie to umożliwia). Był to też pokaźny zastrzyk gotówki na poprawę wskaźników wypłacalności i kontynuację akcji kredytowej. 

O ile Open Finance przy kursie około 10 zł mogło być jeszcze latem atrakcyjne inwestycyjnie, o tyle w mojej opinii drogie przejęcie innej firmy Czarneckiego - Home Broker, pogorszyło obecną wycenę. 

Z Open Finance i Home Brokerem mogę opowiedzieć taką anegdotę. U pewnego pracownika Open Finance brałem kredyt na mieszkanie. Wówczas dość dobrze oceniałem jego doradztwo. Pewnego dnia okazało się, że ta osoba już nie pracuje w OF tylko w Home Broker, która to spółka wówczas rozpoczynała ogólnopolską ekspansję. 

Ów doradca poinformował mnie że to było przyjazne przejście jako że nadal pracuje w ramach grupy Getin należącej do Czarneckiego. Nic mu nie odpowiedziałem, ograniczałem się do ironicznego uśmiechu. Jak wiecie Home Broker nie należał do Getin Holdingu a był niepubliczną własnością Czarneckiego i kilku firm inwestycyjnych.

Czarnecki wykreował Home Broker zasilając jego rozwój kadrami i wiedzą m.in. Open Finance a następnie po zmniejszeniu zaangażowania w Open Finance, sprzedał jemu Home Broker. 

W moim przekonaniu był to perfidny przykład jak sprzedać spółkę, zgarnąć kasę a później jeszcze raz ją wykorzystać sprzedając jej inne swoje aktywa po wysokiej cenie. Podobny manewr spotkał Noble Bank, do którego Czarnecki wniósł aktywa w postaci Getin Banku, który jak wiemy boryka się z poważnymi problemami z jakością portfela kredytowego. 

W ten sposób akcjonariusze Noble Banku ratowali tonący okręt. Wyobraźmy sobie gdzie byłby teraz kurs Noble Bank, gdyby mógł spokojnie, bez fuzji z Getinem, akumulować zyski ze zdrowego portfela kredytowego i aktywność maklersko-inwestycyjną i jeszcze zgarnąć kilkaset milionów zł za należące początkowo do niego Open Finance.

Getin Noble Bank

Bank wykazał prawie 950 mln zysku netto z czego około 2/3 to skutek operacji na akcjach Open Finance. Bez zdarzeń jednorazowych byłoby to więc mniej niż zysk w poprzednim roku (460 mln). Zresztą w 2010 roku wynik też w sporej mierze budowały operacje jednorazowe, jak sprzedaż akcji TU Europa.

Uważam, że podatność wyników banku na wahania kursowe (42% portfela kredytowego to kredyty walutowe) oraz niższy potencjał wzrostu biznesu poprzez osiągnięcie pozycji firmy dojrzałej na nasyconym rynku, nie tworzy atrakcyjnego potencjału w długim terminie.

Polski sektor bankowy w całym 2011 roku odnotował dwucyfrowy wzrost zysku na działalności stricte bankowej a Getin Noble Bank swoją zyskowność w ostatnich latach buduje na powtarzaniu transakcji jednorazowych. Warto o tym pamiętać by nie paść ofiarą pozornie atrakcyjnej wyceny wskaźnikowej.

Wynik roku 2012 będzie również budowany przez operacje jednorazowe jak sprzedaż mniejszościowego pakietu akcji Idea Banku do Getin Holdingu być może już w II kwartale 2012, kiedy ten ostatni dostanie zapłatę za sprzedaż pakietu kontrolnego TU Europy.

MW Trade

Ta spółka jest nadal w cieniu i jakby rozwija się swoim tempem jako gracz drugoplanowy w imperium Czarneckiego. Być może niestabilna sytuacja biznesu finansowania szpitali lub zaangażowanie w inne ważniejsze projekty o których mowa powyżej, sprawiły że na tej spółce żadnych większych 'ciekawych' operacji jak dotąd nie zaobserwowałem. 

Przychody odsetkowe wzrosły rok do roku o 100% a zyski o 28% czyli rok był bardzo udany. Marże spadły jako skutek jak sądzę dość agresywnego wygryzania konkurencji (skutkiem np. mega odpis na wartości inwestycji w konkurencyjną spółkę Electus przez jej akcjonariusza - IDM SA).

Tym co wyróżnia MW Trade jest niewielki rozmiar spółki jak na aktywa Czarneckiego oraz że pomimo wczesnej fazy rozwoju, jest ona już na giełdzie. Do tego 18% akcji posiada prezes Rafał Wasilewski a Getin Holding 'tylko' 51% pozostawiając resztę funduszom inwestycyjnym i drobnym akcjonariuszom, włączając mnie.

Dlaczego w ten sposób przedstawiam MW Trade? Myślę że ukształtowanie akcjonariatu tej firmy, z silną pozycją prezesa w akcjonariacie, daje rękojmię że mniejszościowi akcjonariusze nie zostaną z 'ręką w nocniku' na przykład poprzez dokapitalizowanie przez Getin Holding po niskiej cenie akcji co by rozwadniało przyszłe zyski. Dopóki jest przeciwwaga dla dominacji Czarneckiego a spółka wykazuje wysoką dynamikę wzrostu zysków, dopóty akcjonariusze mniejszościowi mogą traktować tą
firmę jako ciekawą pozycję.

LC Corp

Ta firma deweloperska nie jest bezpośrednio związana z innymi giełdowymi inwestycjami Czarneckiego jako że kontroluje ją poprzez spółkę holenderską LC Corp BV. Spółka w moim przekonaniu ciekawie funkcjonuje na rynku inwestycji mieszkaniowych a najem posiadanej przez nią galerii Arkady Wrocławskie zapewnia cashflow na pokrycie kosztów stałych na wypadek wyhamowania koniunktury mieszkaniowej.

Obserwowany wzrost ilości mieszkań w ofercie i trwająca inwestycja w biurowiec na ulicy Przyokopowej w Warszawie, przekonują mnie do perspektyw przychodów i zysków na najbliższe lata. W tej chwili nie ma mnie w akcjonariacie jako że przerzuciłem się na mniej 'nagrzane' pod względem technicznym walory. Przy większej korekcie zamieram wrócić do akcjonariatu.

Wydzielenie Getin Noble Banku ze struktur Getin Holdingu

Operację tą oceniam jako ciekawe rozwiązanie. Oddzielenie dojrzałego biznesu od rozwijających się ułatwia grę na akcjach w myśl inwestowania timingowego.

Wchodzenie w akcje Getin Noble Bank będzie moim zdaniem atrakcyjne w przypadku większego spadku kursu a wyjście z akcjonariatu być może po podrasowaniu wyników transakcjami jednorazowymi. Druga szansa na korzystne wyjście będzie w przypadku sprzedaży pakietu kontrolnego jakiejś znaczącej instytucji polskiej lub zagranicznej do czego moim znaniem Czarnecki może dążyć już w następnym roku.

W przypadku Getin Holdingu wejście w akcje będzie ciekawe po większym spadku kursu ale nie wcześniej niż po wyjaśnieniu kwestii jak zostaną zagospodarowane środki ze sprzedaży TU Europy. Te ponad 900 mln zł to ponad połowa obecnej kapitalizacji holdingu. 

Nowy prezes Rafał Juszczak na prezentacji inwestorskiej po publikacji wyników za 2011 rok mówił, że pieniądze prawdopodobnie pójdą na przejęcie od Getin Noble mniejszościowego pakietu akcji Idea Banku oraz dokapitalizowanie tego ostatniego w celu zwiększenia akcji kredytowej. Pozostałe środki pewnie zostaną w spółce jako bufor płynnościowy oraz na wypadek pojawienia się ciekawego obiektu do przejęcia.

Główne ryzyko na akcjach Getin Holdingu to moim zdaniem zakup od Czarneckiego jego prywatnej spółki Tax Care, która już rośnie na współpracy z Idea Bankiem. Wysoka cena w takiej transakcji może skonsumować dla akcjonariusza mniejszościowego zysk z potencjału wzrostu tak Tax Care jak i Idea Banku. Podobna operacja była między Open Finance a Home Broker o czym pisałem powyżej.

Drugie ryzyko mniejszego rzędu to przepłacenie za mniejszościowy pakiet Idea Banku. Tutaj nie spodziewam się aż tak negatywnego efektu jako że w Getin Noble Banku i Getin Holdingu Czarnecki ma podobny udział więc znaczne przepłacenie nie generuje dla niego wartości a jedynie konsumuje potencjał do wzrostu wyceny w przyszłości.

Gdy zmaterializuje się powyższe ryzyko a kurs spadnie to będzie można wchodzić w imię przyszłych wzrostów.

Podsumowanie

Czytając ten przydługi artykuł - burzę moich myśli nt spółek Czarneckiego, można mieć wrażenie, że oceniam go bardzo negatywnie. Tak nie jest. Myślę, że jest znakomitym fachowcem z zakresu finansów i zarządzania oraz wspaniałym inwestorem w perspektywiczne pomysły, które potrafi szybko przekuć na sowite zyski.

Począwszy od początku swojej kariery Czarnecki budował kapitał nie tylko na tworzeniu i rozwoju biznesów ale także (albo przede wszystkim) na ich korzystnej sprzedaży. Tak sprzedał swoją pierwszą spółkę zajmującą się pracami podwodnymi, następnie zarobił krocie na sprzedaży Europejskiego Funduszu Leasingowego do francuskiego Credit Agricole.

Począwszy od 2007 roku Czarnecki zaczął zarabiać krocie na sprzedaży pakietów mniejszościowych zbudowanych spółek poprzez ich debiut na giełdzie. Tak było z Noble Bankiem i LC Corp w 2007 roku, TU Europa w 2010 oraz Open Finance w 2011. Było też wiele transakcji wnoszenia akcji aportem do innych spółek, z których największa dotyczyła wspomnianego przejęcia większego Getin banku przez mniejszy Noble Bank w 2009 roku.

Wszystkie te operacje rodzą wysokie ryzyko dla inwestora mniejszościowego. Jeśli chcesz inwestować z Czarneckim, lepiej poznaj jego reguły i bądź równie cyniczny.

Leszek Czarnecki

Zajmuje 4te miejsce na niedawno opublikowanej przez miesięcznik Forbes liście 100 najbogatszych Polaków z wyceną jego portfela na poziomie 4,3 mld zł. Jest to mniej niż połowa tego, na ile jest wyceniany lider - Jan Kulczyk. Moim zdaniem w perspektywie najbliższych 2 lat sytuacja może się diametralnie zmienić na korzyć Czarneckiego.

Na koniec dodam dla wyjaśnienia, że obecnie posiadam akcje MW Trade oraz posiadałem przejściowo akcje wszystkich z wymienionych spółek oprócz Open Finance.

8 komentarzy:

  1. Ja akurat wyjątkowo nie cierpię Czarneckiego, chociaż podziwiam jego umiejętność robienia mniejszościowych w bambuko.

    Tak swoją drogą, to uważam, że pomysł na fuzję Getinu z Noblem dobitnie pokazuje, że polski nadzór powinien nazywać się Komisją Niekompetencji Finansowej. No ale co się dziwić, skoro KNF zasiedlają profesory, co to z rzeczywistością giełdową nie mają nic wspólnego. Im wystarczy rozważanie, czy prawdziwa jest słaba, czy semi-mocna hipoteza rynku efektywnego.

    Ech, te buraki zawsze podnoszą mi ciśnienie :D

    OdpowiedzUsuń
  2. Spokojnie Bartku, ja tam buraki lubię, ponoć dobre na produkcję krwinek :)

    U Czarneckiego podoba mi się konsekwencja w działaniu i spójna strategia inwestycyjna. Wiadomo czego się można spodziewać.

    Skoro jesteś z Wrocławia, może wiesz jak stoją Arkady Wrocławskie, czy są popularne jako miejsce do robienia zakupów? Gdzieś ostatnio czytałem że to była średnio udana inwestycja.

    OdpowiedzUsuń
  3. @Zdzichu, od pewnego czasu jestem ponownie z Katowic (a raczej okolic) ale że we Wrocławiu pomieszkiwałem, to mogę powiedzieć tyle, że najpopularniejsze galerie to G. Dominikańska i Pasaż Grunwaldzki. Arkady są w pobliżu dworca PKP, a sporo tam teraz remontów to i dostęp nieco gorszy, więc może dlatego takie info miałeś. W samych Arkadach byłem słownie raz i nie powiem, żeby mnie jakoś nadzwyczajnie zachęciły, czy odrzuciły. Ot galeria, jakich sporo.

    A buraczki ja też bardzo lubię - szczególnie w formie barszczyku. Mam jednak wrażenie, że te konkretne podczas kiszenia mogłyby niestety zepsuć smak tej szlachetnej zupy :)

    OdpowiedzUsuń
  4. Nie jestem wielkim analitykiem giełdowym, ale jestem dość krytycznym konsumentem i użytkownikiem różnych usług. Popełniłem dzisiaj tekst o tym, jak Leszek przekonał mnie do przejścia z bieżącymi finansami do swojego banku po latach spędzonych (ze sporym zadowoleniem) w mBanku. Konsekwencja tego faceta i determinacja w zaspokajaniu potrzeb rynku jest inspirująca: http://www.mojaprzyszlaemerytura.pl/2012/03/jak-przeszedem-do-leszka-czarneckiego.html

    OdpowiedzUsuń
  5. @ Bartek

    my tu gadu gadu o buraczkach a pod ręką nie mam nawet sucharka, co wywołuje spore wzrosty na moim wskaźniku apetytu ;)

    Na szczęście spadek zainteresowania galerią wsutek okolocznych remontow nie wywołuje od razu spadku czynszy więc wynik za IV kwartał w LCC powinien być bez większych odchyleń a po remoncie ich wartosc moze nawet wzrosnie.

    @Moja Przyszła Emerytura
    Idea bank to dobra opcja. Budują bazę klientów więc jeszcze długo ich oferta będzie bardzo konkurencyjna.

    OdpowiedzUsuń
  6. Ha, to żeby Cię pocieszyć, to się pochwalę, że właśnie skończyłem pożerać pomelo :D

    OdpowiedzUsuń
  7. Zdrowa przekąska ;) Jedz pomelo będziesz wielki :)

    OdpowiedzUsuń
  8. Jedz pomello będziesz donatello :P

    OdpowiedzUsuń

Komentarze niecenzuralne, nie odnoszące się do posta, pisane tylko w celach marketingowych i z użyciem opcji Anonimowy - będą usuwane.

W celu komentowania bez logowania, wybierz opcję Nazwa/adres URL