środa, 18 maja 2011

Wyniki kwartalne cz. II: Instal Kraków i Libet

Wyniki za I kwartał 2011 roku z tej grupy spółek portfelowych, budowlano - deweloperskich oceniam dość dobrze. W przypadku Libetu nie wiedziałem jaka może być skala straty sezonowej ale komentarz spółki zamieszczony w raporcie wszystko wyklarował. Z racji wydłużenia się wpisu, komentarze dla spółek LC Corp i Polnord umieszczę oddzielnie.

Instal Kraków (kurs 18,50 zł, w portfelu od 18,73 zł)



Spółka odnotowała wzrost przychodów za  I kwartał z 49 do 65 mln rok do roku. Zysk z działalności operacyjnej spadł z 4,4 do 3,2 mln a zysk netto z 3,6 do 2,7 mln. Wartość księgowa na akcję wzrosła do 19,26 zł z 18,82 zł na koniec 2010 roku. 

Bezpośrednią przyczyną niższego zysku jest mniejsza liczba przekazanych mieszkań i tym samym niższe przychody i zyski najbardziej dochodowej działalności deweloperskiej. Rok wcześniej przychody deweloperskie wyniosły 14,9 mln zł a zysk ze sprzedaży 4 mln (marża sprzedaży 26,8%) a obecnie przy przychodach 8,4 mln odnotowano zysk 1,6 mln (marża  19%). 

Aktywa działalności deweloperskiej wzrosły ze 104 do 109 mln. 

Na działalności produkcyjno - montażowo - budowlanej odnotowano 56,9 mln przychodów przy 34,1 mln rok wcześniej (wzrost o 67%).Zysk wyniósł 1,6 mln netto wobec 0,7 mln rok wcześniej. 

Aktywa produkcji podstawowej wzrosły z 34 do 54 mln zł.

Stosunkowo najlepiej zachowała się sprzedaż i rentowność na rynek niemiecki, gdzie przy wzroście przychodów z 13,5 mln do 15,5 mln, odnotowano wzrost zysku netto z 0,4 do 0,8 mln.

Komentarz. Wyniki I kwartału w porównaniu rok do roku cechują się słabszą rentownością na głównych działalnościach przy jednoczesnym spadku przychodów deweloperskich. Widać pozytywny wpływ na wynikach działalności w Niemczech. 

Odnośnie szacunków na kolejne kwartały, ze wzrostu aktywów produkcyjnych można szacować, że przychody na działalności produkcyjno-budowlano-montażowej będą wysokie w kolejnych kwartałach. Poziom przyszłych marż jest niewiadomą, lecz spodziewam się stabilizacji na obecnym poziomie.

Odnośnie działalności deweloperskiej, jako że jest najbardziej marżowa, spółka ją rozwija co widać po wzroście aktywów tego segmentu. Też w związku z rekomendacją zarządu by pozostawić zysk za 2010 rok w spółce, można szacować że znaczenie tego segmentu będzie rosło.

Podsumowując, Instal rozwija przychody z działalności deweloperskiej, która w perspektywie 12 miesięcy może generować nawet większość zysków spółki. Na działalności produkcyjno-budowlano-montażowej spółka utrzymuje znaczącą pozycję na rynku, wygrywa przetargi, zwiększać przychody ale na razie nie idą za tym sensowne zyski.

W perspektywie kwartalnej trudno powiedzieć jakie będą zyski spółki ale na lata 2011-12 myślę że jest podstawa by sądzić, że wyniki na poziomie 2010 roku (2,38 zł zysku netto na akcję) będą co najmniej utrzymane.

Libet (kurs 4,62 zł, w portfelu od 4,61 zł)



Raport spółki za I kwartał 2011 jest o tyle trudny do interpretacji porównawczej rok do roku, że doszło do znaczących zmian własnościowych. Nastąpiło przejęcie i połączenie Libetu przez Cydię, która następnie stała się Libetem. Cydia w I kwartale 2010 nie konsolidowała jeszcze Libetu i z raportu nie widać jego wyników.

Przydatne są jednak dane pro forma spółki Libet przed przejęciem przez Cydię w porównaniu do Libetu w obecnym kształcie (strona 28. raportu).

Na podstawie danych pro forma, przychody wzrosły rok do roku z 8,5 do 22,5 mln zł a strata operacyjna spadła z 10 do 8 mln. Koszty zarządu spadły z 4,2 do 4 mln. Strata netto wyniosła 7,7 mln zł dzięki pomniejszeniu rezerwy na podatek dochodowy.

Zadłużenie kredytowe spółki wyniosło 87,5 mln podczas gdy rok wcześniej nie było zadłużenia. Zostało ono zaciągnięte przez Cydię na sfinansowanie zakupu Libetu i "odziedziczone" przez Libet po połączeniu. Taki manewr pozwolił Innova Capital na przerzucenie znaczącej części kosztów zakupu Libetu na akcjonariuszy spółki.

Wartość księgowa na akcję wyniosła 3,69 zł podczas gdy na koniec 2010 roku wyniosła 4,56 zł. Spadek jest związany z wypłatą megadywidendy dla głównego akcjonariusza przed debiutem na giełdzie.Wartości niematerialne i prawne (znaki towarowe) są wyceniane na 1,36 zł na akcję a po ich pominięciu wartość księgowa wynosi 2,33 zł.

Komentarz. Wyniki Libetu rok do roku na poziomie działalności operacyjnej są bardzo dobre. W teoretycznie martwym sezonie I kwartału spółka wygenerowała wzrost przychodów o 14 mln zł, dzięki czemu strata na poziomie netto spadła o 2 mln zł. Gdyby nie koszty kredytowania, strata byłaby niższa o 4 mln zł.

Ważne jest, o czym mówił też prezes Napierała, że spółka renegocjowała z bankiem warunki kredytu, co powinno wygenerować oszczędności na odsetkach w kolejnych kwartałach. Skala oszczędności powinna zamortyzować efekt rosnących stóp procentowych.

Spółka w zeszłym roku przejęła kilka zakładów produkcyjnych w północnej Polsce, w tym w okolicy Trójmiasta, co powinno dodatkowo przyczynić się do wzrostu przychodów. Planuje też o kilka procent podnieść ceny wyrobów w związku ze wzrostem kosztów surowców. Spodziewa się, że m.in. dzięki wzroście zapotrzebowania na kostkę od firm budownictwa infrastrukturalnego, przychody powinny rosnąć.

Patrząc od strony aktywów spółki i wartości księgowej, nie wskazują one na niedowartościowanie. Kluczem do utrzymania i wzrostu wyceny rynkowej są więc dobre wyniki operacyjne na sprzedaży kostki, co pozwoli generować gotówkę do obsługi kosztów kredytowych i utrzymania zakładów produkcyjnych.

Spodziewam się, że spółka na tą chwilę jest na dobrej drodze by zrealizować opublikowany plan przychodów na ten rok na poziomie 297 mln zł, natomiast będzie bardzo trudno zrealizować prognozowany zysk netto 32 mln zł. Spodziewam się znacznej konkurencji na nowych rynkach zbytu w północnej Polsce, gdzie aby zachęcić odbiorców do nowej marki, konieczne będą upusty cenowe. 

Przy sprzedaży do dużych odbiorców, jak firmy budujące autostrady i obiekty towarzyszące, spodziewam się znacznej konkurencji cenowej co przełoży się także na marżę.

Pomimo powyższych wątpliwości, spodziewam się realizacji prognozy w zakresie zysku netto w zakresie 70-80% co przekłada się na zysk netto 22-26 mln zł. W takim scenariuszu zysk na akcję wyniósłby 0,44-0,52 zł a wskaźnik Ceny do Zysku na koniec 2011 roku byłby na poziomie 9-10.

Ważne są deklaracje spółki co do wypłaty dywidendy na poziomie co najmniej 50% ale ostateczna stopa dywidendy zależy od planowanych inwestycji, zwłaszcza tych planowanych w 2012 roku.

Podsumowując, spodziewam się, że Libet powinien pozostać spółką dobrze zarządzaną i o ile prognozy zysku zostaną zrealizowane w co najmniej 70%, wycena przy sprzyjającej sytuacji giełdowej powinna wzrosnąć. W przypadku pogorszenia wyników spółki, sytuacja może być nieciekawa ze względu na znaczne lewarowanie.

Brak komentarzy:

Prześlij komentarz

Komentarze niecenzuralne, nie odnoszące się do posta, pisane tylko w celach marketingowych i z użyciem opcji Anonimowy - będą usuwane.

W celu komentowania bez logowania, wybierz opcję Nazwa/adres URL